編者按：中國水網(wǎng)近日刊登了一系列關(guān)于供水行業(yè)改革的文章，這些文章從不同角度對水行業(yè)里改革、溢價等問題進行了分析，引起了業(yè)內(nèi)人士的熱烈討論。今天，大岳咨詢公司總經(jīng)理金永祥先生繼續(xù)就這些行業(yè)問題撰文闡述自己的觀點，中國水網(wǎng)予以刊發(fā)，供同行們參考。

溢價、水價和改制

大岳咨詢公司 金永祥

　　自從今年1月18日蘭州自來水股權(quán)轉(zhuǎn)讓項目草簽以來，業(yè)內(nèi)關(guān)于水務(wù)項目股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價是否會進入水價并損害公眾利益的討論鋪天蓋地。作為中央政府行業(yè)主管部門的建設(shè)部近來也高度關(guān)注這一問題，行業(yè)協(xié)會甚至組織力量對這個問題進行了專題研究。大岳咨詢公司負責(zé)蘭州自來水項目的高級經(jīng)理蔡建升提出溢價對水價影響有限，受到了很多人的質(zhì)疑。實際上，研究一下財務(wù)知識就會發(fā)現(xiàn)，溢價和水價的關(guān)系并不大，卻與供水行業(yè)改革有一定聯(lián)系。
　　溢價是股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格超出凈資產(chǎn)評估值的部分。在世界范圍內(nèi)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中，交易價格等于資產(chǎn)凈值或評估值的案例并不多見，交易的結(jié)果要么是溢價要么是折價，因此溢價是股權(quán)交易活動中的一種正常現(xiàn)象。很多人誤以為股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格會成為改制后自來水公司記帳的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，替代企業(yè)的資產(chǎn)凈值或評估值。大岳咨詢公司有會計背景的高級經(jīng)理鄭潔認為，按照國家財務(wù)會計法規(guī)，股權(quán)交易價格對企業(yè)記帳和資產(chǎn)負債并沒有必然的影響，只是對交易雙方（即供水企業(yè)的新舊股東）的資產(chǎn)負債有影響。這就好象我們在證券市場上購買股票（也是股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為）對企業(yè)資產(chǎn)沒有影響一樣，如花150元買1股茅臺股票并不能改變茅臺公司記帳時每股凈資產(chǎn)6.5元的情況。
　　根據(jù)《城市供水價格管理辦法》第十一條，制定供水價格的原則是“供水企業(yè)合理盈利的平均水平應(yīng)當是凈資產(chǎn)利潤率8-10%”，“還貸期間凈資產(chǎn)利潤率不得高于12%”。可見，供水價格與供水企業(yè)凈資產(chǎn)有直接關(guān)系，與供水企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格沒有太大關(guān)系，因此供水價格與溢價沒有直接關(guān)系，也就是說不存在溢價必然損害公眾利益的問題。這也和證券市場一樣，投資人購買股票時要考慮企業(yè)產(chǎn)品價格可能的變化，但相反任憑市場上股票價格如何變化，企業(yè)記帳和產(chǎn)品定價原則不會改變。
　　企業(yè)在增資過程中有時也會產(chǎn)生溢價，這種溢價會構(gòu)成企業(yè)凈資產(chǎn)的組成部分。政府在批準水價時考慮的仍然是企業(yè)的凈資產(chǎn)，而不會考慮溢價。為了簡化問題，本文不對這種情況展開討論。
對很多具體案例來講，溢價是有利于公眾利益的。在供水價格與溢價基本無關(guān)的情況下，溢價是政府股權(quán)轉(zhuǎn)讓收入的組成部分，溢價多則用于與公眾有關(guān)事業(yè)的資金就多，公眾必然是受益方。同時，溢價也是公用事業(yè)效率提高的表現(xiàn)，是達到政府成功進行公用事業(yè)改革的證明。相反，若政府限制競爭、有意控制溢價，則不會降低供水價格，也不會使公眾受益，供水企業(yè)的股東可能會獲得超出市場水平的回報，政府用于公用事業(yè)的財力會受到影響。
　　從整個行業(yè)來講，溢價確實是一個值得關(guān)注的問題，盡管溢價不會對水價產(chǎn)生實質(zhì)性的負面影響。溢價越高（相當于市盈率越高），意謂著在同樣運營效率的條件下水務(wù)投資人的回報越低。當溢價超過合理的限度（該限度取決于每個企業(yè)的具體情況，不會有統(tǒng)一的標準）時可能會影響投資人的積極性，并進而對公用事業(yè)改革產(chǎn)生間接的消極影響，這種情況可以理解為惡性競爭。
　　溢價是投資人之間競爭的結(jié)果，并不是政府引導(dǎo)的結(jié)果，因此解決溢價問題首先是投資人的事。只要不發(fā)生惡性競爭，政府就不宜過多干預(yù)，只要對整個行業(yè)的長期盈利水平做適當引導(dǎo)即可。從蘭州自來水項目看，溢價在35%左右，處于一個合理的水平。我們相信海口、揚州和天津供水項目的溢價也都是有理由的，當然不能排除存在個別項目改制時考慮不周的可能性。這些項目的“溢價”與我國當前的宏觀經(jīng)濟環(huán)境關(guān)系很大。國內(nèi)傳統(tǒng)水務(wù)企業(yè)的效率提升空間是較大的，其中部分供水企業(yè)在股權(quán)轉(zhuǎn)讓時出現(xiàn)較大幅度的溢價是可以理解的。
　　現(xiàn)在的問題是在這些“溢價”項目中民族水務(wù)投資機構(gòu)一個項目都未中標，使其中的一些投資機構(gòu)出現(xiàn)了困惑。我們認為，出現(xiàn)這種情況反應(yīng)出民族水務(wù)投資機構(gòu)的綜合實力與國際水務(wù)巨頭之間的差距，或者在技術(shù)水平、或者在管理水平、或者在資金實力方面。這種差距在以前做污水項目時不明顯，主要是因為污水項目規(guī)模小、范圍明確、未來收益不確定性小、對技術(shù)和管理水平要求較低。但自來水公司的情況要復(fù)雜得多，改制前存在的問題也比污水多得多。任何投資人在受讓自來水公司的股權(quán)后都需要三到五年的時間才能逐步解決原公司中的問題，才能見到效益。有的民族水務(wù)投資機構(gòu)由于管理能力弱或技術(shù)水平低沒有能力解決水務(wù)公司存在的問題，因而無法預(yù)測幾年后會見到效益；有的由于資金實力弱或體制不順不得不注重眼前利益，但這種想法又不現(xiàn)實，若水司改制后馬上能有較大盈利，則改制必然對公眾利益產(chǎn)生沖擊，使幾年后在效率提高情況下供水行業(yè)成為利潤豐厚的行業(yè)。當然，民族水務(wù)公司中也有一些在某方面實力較強的公司，比如天津創(chuàng)業(yè)環(huán)保公司在污水項目競爭中多次中標，是與其在污水處理領(lǐng)域的資金、技術(shù)和管理實力分不開的。
外資機構(gòu)是“溢價”的始作俑者，也參與了“溢價”問題的討論，但其參與討論的目的是不同的，除對惡性競爭擔(dān)憂外，主要是為了得到一個更好一點的回報。
　　隨著供水體制改革的深入，遲早會出現(xiàn)這個問題。民族水務(wù)投資機構(gòu)的出路何在？也許民族水務(wù)投資機構(gòu)本身也存在一定的體制問題。最近有消息說，某中央政府部門正在組建大型水務(wù)投資公司，好象是為解決問題露出了一絲署光，但國內(nèi)這種公司已經(jīng)有一些了，他們主要是利用關(guān)系或權(quán)力做項目，一般是不參加市場競爭的，由這種公司運作水務(wù)項目很難解決舊體制存在的問題，還可能會產(chǎn)生新的問題，最終受影響的是公眾。
　　“羅馬不是一天建起來的”。民族水務(wù)公司應(yīng)該有一個成長的過程，在成長過程中也會有成長的煩惱。成長的道路有千萬條，但一條不變的規(guī)律是尊重科學(xué)發(fā)展觀，面對現(xiàn)實。也許，目前市場中的多數(shù)民族水務(wù)公司都太小了，應(yīng)該合并或到資本市場上大量增發(fā)，水務(wù)投資是資本的游戲；也許，民族水務(wù)公司和證券管理部門應(yīng)該修改對水務(wù)項目的評價標準，看輕眼前利益，重視長遠和總體利益以及戰(zhàn)略利益；也許，中央政府沒有必要再成立新的水務(wù)投資公司，把有限的資源入股天津創(chuàng)業(yè)環(huán)保、北京首創(chuàng)、同方股份、中環(huán)保水務(wù)、蘭州自來水、北京排水和深圳水務(wù)等已經(jīng)取得了一些成績的國有背景公司會更好些，甚至可以投入到廣東聯(lián)泰、北京金州和桑德、四川中科城、安徽國禎等民營水務(wù)公司；也許，……
　　討論溢價對水價和公眾利益影響的意義不是很大。公用事業(yè)改革已經(jīng)進入了一個新的階段，改革的系統(tǒng)性要求已經(jīng)越來越明顯。蘭州自來水項目的溢價僅僅是觸動了水務(wù)改制中的深層次問題，業(yè)內(nèi)討論溢價問題也只是表象。政府應(yīng)該與有關(guān)各方共同解決水務(wù)改革中的深層次和系統(tǒng)性問題，增強民族水務(wù)投資機構(gòu)的競爭力，促進改制過程的有效競爭，而不是地限制改制過程中的競爭，只有這樣公用事業(yè)改革才能成功。

編輯：全新麗