外商股權投資國有自來水公司的模式探討

李凌 王會峰
上海濟邦投資咨詢有限公司

　　摘要：在我國現有法律法規框架下，本文重點探討了三種外商通過購買產權方式投資國有自來水公司的模式，并對其優缺點進行了說明。其中，股權剝離模式則是結合2006年正式施行的新公司法提出的一種創新性的操作模式，希望為國內項目的實際運作提供新的思路和途徑。

1.前言

　　作為我國最后幾個開放度較低的經濟領域之一，城市供水行業在中國加入世貿組織后逐步被政府放松了管制。伴隨著城市水價的大幅攀升，城市供水領域吸引了越來越多的國際投資人，除法國、英國之外，新加坡、澳大利亞、韓國、西班牙及美國的水務公司都在試圖進入中國市場。本文將重點分析和探討外商在符合目前國家相關法規的前提下投資國內自來水行業的交易模式及其優缺點。

2.政策規定

　　《外商投資產業指導目錄》（2004年修訂）規定，“大中城市燃氣、熱力和供排水管網”屬于國家限制外商投資行業，供排水管網的建設、經營都必須由中方控股。上述規定實質上限定了外商如以股權合資方式投資自來水公司（含管網資產），控股比例不能高于50%。為規避此政策限制，國內也有部分自來水公司采用出售除管網資產外的可經營性資產并與外商投資者組建新的合資公司的方式吸引外商投資自來水行業，新合資公司可由外方控股，但此種方式不是外商通過購買產權來投資自來水公司，因此不在本文的討論范圍內。
　　同時，雖然根據《產業結構調整指導目錄(2005年本)》，“城鎮供排水管網工程、供水水源及凈水廠工程”屬于鼓勵類，但《產業結構調整指導目錄》原則上適用于我國境內的各類企業，在《產業結構調整指導目錄》和《外商投資產業指導目錄》沒有完成政策銜接前，依舊無法解決外商控股自來水公司（含供水管網）的問題。
　　 然而，從最近國家建設部和發改委發布的關于2006年基礎設施投資重點等行業政策動態可以看出，開放自來水管網領域的投資將成為未來的發展趨勢。同樣是關系國計民生的市政公用行業，西氣東輸工程管道建設經營和改造已從限制領域轉變為外方控股比例不受限制，呈現出全面的對外開放態勢，這也從另一個側面證明了自來水管網領域逐步開放是可以預期的，并可能很快就成為現實。

3.幾種主要的模式

　　雖然我們可以預期在不久的將來，外商大中城市燃氣、熱力和供排水管網不再屬于國家限制外商投資行業，但在此之前，我們仍然要根據國家的產業指導目錄來設計和實踐外商通過股權投資方式參與自來水公司的投資的模式。以下我們將總結在實踐中的幾種常見模式，并嘗試設計一種為新公司法所允許的理論投資模式。
3.1直接投資模式
　　這種模式較為常見，是指外商投資者直接受讓不超過49%的自來水公司產權/股權，并與自來水公司的國有資產出資人組建新的合資公司。雙方獲得與出資比例相一致的表決權和收益權。

圖1：一般模式交易結構圖

　　這種模式的主要優點在于政府掌握了合資公司的控股權，可以相對容易的實現對公司的各項監管。缺點在于外商可能無法順利的貫徹自己先進的管理機制和理念，不利于先進技術的引進和公司勞動生產率的提高。那么，相對其他可以取得控股權的項目，外商投資的積極性將會有所降低。
3.2間接投資模式
　　這種模式是外商投資者通過與國內投資人組建合資性質的項目公司（外資控股）來受讓固定比例的自來水公司國有產權，并與原國有產權出資人共同組建新的合資公司（項目公司控股）。合資公司出資雙方獲得與出資比例相一致的表決權和收益權。交易結構如下圖所示。

圖2：聯合體模式交易結構圖

　　由上圖可以看出，當A和B分別大于50%時，外商投資者即可實現對整個合資公司的實質控股，同時，外商投資者實質擁有合資公司的股權比例為A和B的乘積，只要控制此比例低于50%，即可不違反國家產業發展的相關規定。
　　這種模式的優點是外商投資者可以更加便利的貫徹自己的管理模式和技術方法。缺點在于整個交易流程步驟較多，手續繁雜，參與主體較多。盡管外商投資者對合資公司實質控股，但在項目公司內部還存在很多問題需要協調。因此，如非出于行業業績或投融資能力等方面的需要，投資人通常不愿意采用此模式。
3.3三權分離模式
　　 2006年1月1日新公司法正式施行，其中關于有限責任公司股東責權已經不再要求必須按出資額分配。因此，可以考慮嘗試采用一種新的投資模式：國有資產出資人出讓49%的自來水公司產權，但轉讓價以凈資產的70%為下限（這里列舉的各種比例是為了更加直觀的說明問題，實際操作中可以根據項目具體的情況做相應調整）。外商投資者在獲得自來水公司49%的產權后與原國有資產出資人聯合組建新的合資公司，并擁有合資公司49%股權、70%表決權和70%收益權。如果外商投資者希望最終取得與出資人一致的股權，那么可以在相關的合同協議中約定，一旦國家關于外商投資供水管網的政策放開后，原國有資產出資人可將其名下31%的合資公司的股權無償轉讓給外商投資者。

圖3股權剝離模式

　　根據《指導外商投資方向規定》（2002年4月1日起施行），“中方控股，是指中方投資者在外商投資項目中的投資比例之和為51％及以上”。在本模式下，外商投資者僅獲得了自來水公司49%的產權，完全符合國家相關法律的規定。
　　本模式的最大優點在于根據新公司法采用的三權（股權、收益權、表決權）分離模式，有效解決了外商投資者的投資意愿與當下國家法規的矛盾，可以最大限度的發揮其主觀能動性，有利于合資公司提高經營管理水平，同時可提升中小規模項目的吸引力。
　　本模式的缺點是不利于政府實施合資公司內部的監管，要求供水行業監管部門必須迅速轉變監管方式，從直接參與經營轉變為對供水水質、水壓、服務、價格等各方面的監督管理。同時在該種模式中，合資公司章程的設計也將相對復雜。

4.小結

　　本文重點介紹了外商股權投資國有自來水公司的幾種主要模式，并分別分析了其各自的優缺點。同時，不同的投資模式適用于有不同吸引力的項目。對于有較大發展潛力且資產狀況相對較好（即有較強吸引力）的國有自來水公司產權/股權合資項目，外商投資者可以考慮采用直接或間接投資模式參與。對于吸引力不強的國有自來水公司產權/股權合資項目，政府方在設計項目交易結構時則需要聘請專業咨詢顧問來充分考慮外商投資者的投資意愿，嘗試選擇三權分離模式以求外商投資者競爭充分及交易成功。

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