金永祥

　　最近，北京第十水廠BOT項目和上海浦東自來水股權轉讓項目先后簽約，對中國水業發展產生了重大影響，社會各界十分關心這兩個項目。大岳咨詢有限公司是北京市第十水廠的國際融資顧問，從咨詢機構角度，提出了一些對這兩個項目一些特點的看法，供有關方面參考，希望能對水業利用外資起積極作用。

1　供水體制

　　北京的供水體制是廠網分家，政府管理管網，制水廠市場化；上海的供水體制是廠網一體，引進競爭。第十水廠采用BOT方式，上海浦東采用整個水司的股權轉讓方式，完全是供水體制決定的，這兩個項目是不具有可比性的。政府應該研究供水體制并制定供水政策，供水體制是戰略問題，然后才是具體項目的運作方式問題。作為投資咨詢機構，我們主張效率優先原則，制定供水體制應該優先考慮降低水價和提高水質，供水企業的所有制并不重要。

2　歷史背景

　　第十水廠項目開始運作時亞洲金融危機和廣信事件都剛剛發生，國際資本市場并不十分看好中國。在浦東開始運作以后，我國外資進入管網的政策開始松動，新的外資指導目錄不再禁止外資經營城市供水管網，將其改為限制類。上海在浦東項目中創造了先例，北京現在考慮開放管網利用外資是有可能的。

3　項目范圍

　　第十水廠項目和上海浦東項目是不同性質的項目。第十水廠是項目融資（包含債務融資），由外商投資建設一座水廠承擔建設風險和市場風險。浦東項目是政府出售現有資產為政府其他項目籌集資金，投資人不承擔建設風險但要承擔市場風險。浦東項目的資產即包括現有水廠和水網，也包括未來擴大和運營水網的權利。水網的價值是有很大想像空間的，我認為浦東項目的溢價應該主要體現在管網上，上海出讓市場是項目的重要賣點。據威望迪公司的一位專家講，水廠的利潤是可以計算的而且挖潛的空間十分有限，中國水網的漏損率起碼在30％以上，漏損率每降低1％利潤都會大幅度提高。另外，通過水網運營（包括營銷宣傳）可以做到居民打開龍頭就喝水，進而增加水的附加值。因此，與水廠相比，外商對水網運營更感興趣。

4　市場定價

　　第十水廠項目和浦東項目都是通過招標完成的，第十水廠的水價和上海浦東項目的售價都是以兩地政府提供的條件為基礎，國際市場給出的最好價格，是公正的，最大限度的實現了政府利益。兩個項目的投標人是重疊的，是用同樣標準評估項目的，從投資意義上講不會有很大差別。
　　當我們討論市場定價的時候，不能不考慮中國水業的健康發展。第十水廠項目和浦東項目的回報率都會很低，是由其特殊的地理位置決定的，在這種項目中，投資人除獲得有形東西外，還可以獲得很多無形收益。外資進入中國是為了獲取回報的，如果回報率都很低，中國水業的市場化將不會健康發展，我認為政府部門應該考慮這個問題，不能因兩個項目的回報要求較低就認為外資對整個中國水業的要求都這么低。第十水廠和浦東項目的成功證明了通過招標方式規范運作是可以保護政府利益的。雖然其他地區不能與北京和上海比，但我相信規范運作同樣可以降低水價，保護政府利益，而且規范運作的結果是政府能夠從市場獲得的最好價格，不存在道德問題。
　　前段時間，我看到有關中國水業利用外資的回報率超過了25％的報道，我判斷如果這種情況是真的，應該與不規范運作有關，這種價格不是市場定價。對于投資人來講，過高的回報率也存在問題，政府換屆以后，履約將成為問題，違約在使地方政府失去信用的同時也使投資人的利益受到了損失。誰應該對如此高的回報率負責呢？在國外，無論多么大的公司、無論項目經理多么有經驗在進行項目運作時都聘請咨詢公司，責任十分明確，公司董事會相信咨詢機構的判斷。為了保證政府和人民群眾的利益，中央政府有關部門應該強制地方政府聘請有經驗的咨詢機構參與供水項目的運作，支付部分咨詢費用是值得的，也是符合國際慣例的。

5　回報率

　　北京項目保證了外方最低供水量（實際供水量將取決于市場），水價（中間水價）是招標時的主要標的。以最低供水量和中標水價為基礎進行計算的內部收益率并不高。根據我的判斷，投標人建議的水價是以北京市將有一定量超供水量為假設的，是以對北京用水需求的樂觀判斷為基礎的。在實際運營過程中，是否有超供水量將完全取決于自來水公司的調度和市場需求情況，即使沒有超供水量，自來水公司也不承擔任何責任，投資人在項目中是要承擔市場風險的，政府并沒有對回報率做出擔保。
　　上海出讓了整個浦東供水市場，回報率的高低將取決于未來公司的經營和浦東的發展，政府也沒有擔保回報率。外方在項目中承擔了價格風險，這種價格不是中間價格，而是零售價格，因此屬于政策風險。保本微利將是政府制定水價政策的長期原則，國家計委和建設部對水價制定都有規定，因此對投資人來講水價的政策風險并不大。

6　項目運作

　　北京市政府在第十水廠項目運作過程中成立了招標委員會和招標辦公室，并按照國際慣例聘請了融資顧問、法律顧問和技術顧問。第十水廠項目的結構設計和文件質量得到了國際資本市場的認可，談判結果在很多方面都突破了國際市場對中國的認識，創造了中國項目融資的典型案例。
　　上海市政府成立了水務資產運營公司負責項目運作，在項目運作過程中政府的決策效率很高，浦東項目的成功開創了外資進入中國水網的模式。

7　特許權

　　中國的城市設施建設和運營是有特許權的，是隱形的特許權。這種特許權的含義是只有特定企業（如北京市自來水集團）才有權建設和運營城市設施，這種特定企業同時有義務建設和運營這些設施，其特點是建設成本往往與政府財政有直接聯系（有的是開發企業將城市設施建成后直接移交給這些企業，這種做法缺少法律依據），因此成本分攤不是以精確的財務測算為基礎的，而是政府職能部門協調的結果。我認為這種隱形特許權是不能直接轉讓給合資企業的，政府應該通過法律文件向合資企業授予特許權，簽署特許權協議是一個比較理想的選擇。
　　在北京第十水廠項目中，政府通過頒布專營管理辦法向專營公司授予了特許權，由市政管理委員會與專營公司簽署項目執行協議約束專營公司建設和運營項目設施的義務，在政府制定的原則范圍內咨詢公司很好的解決了特許權問題，為項目的順利進行創造了條件。如果不解決特許權問題，在管網建設和運營市場化以后，如何解決好供水管網和其他市政設施的關系（尤其是投資成本分攤問題）將是政府在管理城市設施時遇到的新課題，以前的方法可能不再適用于合資企業，政府可能需要與合資公司進行長期談判，把問題留給未來的做法是不可取的。